Вести Экономика ― Создатель VIX: эти инструменты очень опасны

Add to Flipboard Magazine.

07.02.2018 06:55

Иллюстрaция: Ingram Pinn

Мoсквa, 7 фeврaля — «Вeсти.Экoнoмикa». Oдин из сoздaтeлeй индeксa вoлaтильнoсти VIX — Дeвeш Шax — зaявил o тoм, чтo прoизвoдныe инструмeнты нa eгo oснoвe являются oпaсными спeкулятивными элeмeнтaми финaнсoвoгo рынкa СШA, дoлгoсрoчнaя стoимoсть кoтoрыx рaвнa нулю.

Пoртaл «Вeсти.Экoнoмикa» рaнee oтмeчaл oснoвныe мaкрoэкoнoмичeскиe причины, кoтoрыe привeли к рeкoрднoму пaдeнию в пунктax пo индeксу Dow Jones и oбвaлу фoндoвoгo рынкa СШA в цeлoм.

Мнoгиe крупныe инвeстoры, экспeрты и рaзличныe прeдстaвитeли СМИ тaкжe oтмeтили, чтo, пoмимo уxудшeния нaстрoeний срeди инвeстoрoв из-зa пeрспeктив бoлee быстрoгo пoвышeния прoцeнтныx стaвoк, eщe oдним нeмaлoвaжным фaктoрoм, усугубившим пaдeниe рынкa, стaли синxрoнныe прoдaжи aкций aлгoритмичeскими прoгрaммaми рaзличныx крупныx игроков: многие «торговые коды» финансовых компаний запрограммированы на следование трендам.

При этом одним из факторов неопределенности на рынке стала ситуация, вызванная ростом волатильности и связанными с индикатором волатильности VIX финансовыми инструментами.

В данном аспекте ситуация на фондовом рынке США напоминает финансовый кризис 2008 г.: в момент краха банка Lehman Brothers одним из первых ключевых вопросов в финансовом секторе стало то, как разрешится ситуация с CDS (кредитными дефолтными свопами) по Lehman Brothers с контрагентами, владевшими данными инструментами.

Данный фактор изначально не был причиной кризиса (ею стала комбинация из традиционной жадности финансовых компаний; пролоббированных в Конгрессе США смягченных регулятивных ограничений для банков, позволивших им торговать всевозможными инструментами; создание облигаций «сабпрайм», а также положительные оценки подобных финансовых инструментов со стороны рейтинговых агентств), но в момент кризиса обострил неопределенность, усилив сомнения и вопросы на финансовых рынках насчет того, как далеко может зайти кризис, какие потери понесут другие финансовые компании.

Нечто подобное произошло на американском фондовом рынке и в начале февраля 2018 г. В ходе обвала, произошедшего в понедельник, 5 февраля, один из ведущих телеканала CNBC — Джим Крамер — отметил, что неопределенность, связанная с деривативами на индекс волатильности VIX и, в частности, с биржевыми индексными расписками [или нотами, ETN – прим. ред.] XIV, усугубила негативные настроения:

«Помните, иногда рынок – это бессмысленная конструкция. Это один из таких моментов: такие вещи, как XIV, стали хвостом, который обвалил собаку».

Remember, at various times "the market" is a meaningless construct. This is one of those times because of things like the XIV which is the tail crashing the dog.

— Jim Cramer (@jimcramer) 6 февраля 2018 г.

this is almost entirely related to the VIX products i keep calling out and why i don't want people to sell into this! https://t.co/fOlm4FcPSo

— Jim Cramer (@jimcramer) 6 февраля 2018 г.

I am not upset about instruments, i am upset that we can scare people into blowing out stocks . it's how we have crushed people for years by scaring people,.. I won't let it happen if i can..XIV https://t.co/KOVZo988ok

— Jim Cramer (@jimcramer) 6 февраля 2018 г.

XIV и ряд других инструментов (например, SVXY) в ходе обвала 5 февраля и в рамках фьючерсной сессии после закрытия рынков фактически обесценились, упав более чем на 80%. Данные инструменты основаны на спекулятивной игре на повышение или, как в случае с XIV, на снижение волатильности.

XIV three day chart -86% see @SarahPonczek @LJKawa here: https://t.co/tYHsp4hP8m pic.twitter.com/vkoMol1j0V

— tom keene (@tomkeene) 6 февраля 2018 г.

В этой связи стоит напомнить предысторию создания самого индекса волатильности VIX и привести мнение одного из его создателей по поводу сложившейся на финансовом рынке США ситуации.

Идея о создании индекса волатильности в виде некоего барометра колебания котировок (под названием «индекс Сигма» – Sigma Index) изначально была предложена в израильскими профессорами Менахемом Бреннером и Дэном Галаем в статье «Новые финансовые инструменты для хеджирования изменений в волатильности» («New Financial Instruments for Hedging Changes in Volatility» PDF), опубликованной в Financial Analysts Journal в номере за июль/август 1989 г.

Через несколько лет, в 1992 г., Чикагская биржа опционов (Chicago Board Options Exchange, CBOE) пригласила профессора университета Вандербильта Роберта Уэйли (Robert Whaley) для помощи в практическом создании индекса волатильности фондового рынка на основе изменения цен на финансовые контракты на покупку и продажу акций (опционов). Он опубликовал статью «Derivatives on market volatility: Hedging tools long overdue» (PDF).

Согласно «белой бумаге» CBOE (PDF) в своем первоначальном виде индекс был запущен на бирже в 1993 г. Первоначально это был индикатор подразумеваемой волатильности 8 пут- и колл-опционов (финансовых контрактов на продажу и покупку акций соответственно) в индексе S&P 100.

В 2003–2004 гг. CBOE совместно с экспертами банка Goldman Sachs разработала новую версию VIX для индекса S&P 500. Именно в этом виде индекс существует сегодня.

Его часто называют индексом страха, который растет при повышении нестабильности на рынке и его резких колебаниях и падает при снижении колебаний и резких движений на рынке.
Данными экспертами были глава отдела Goldman Sachs по торговле индексными опционами Девеш Шах (Devesh Shah) и глава отдела стратегии Goldman Sachs по деривативам на рынке акций США Cэнди Рэттрей (Sandy Rattray).

В преддверии запуска торговли опционами на индекс VIX на Чикагской бирже опционов в сентябре 2003 г. журнал Barron’s опубликовал статью с дерзким заголовком «Будущее страха», сопровождавшуюся комментариями самих представителей Goldman и в целом хвалебными отзывами по поводу запуска нового производного финансового инструмента в США.

После произошедшего 5 февраля 2018 г. обвала, усугубленного всплеском волатильности из-за торговли на американском рынке акций производными инструментами на производные инструменты, один из создателей современной версии индекса волатильности VIX Девеш Шах в интервью агентству Bloomberg признал, что данная ситуация зашла слишком далеко.

An inventor of the VIX: ‘I don’t know why these products exist’ https://t.co/qZmIXJQcy6 pic.twitter.com/TFfnbD5T31

— Bloomberg (@business) 6 февраля 2018 г.

– О чем вы думаете сегодня?

– Все значили, что это огромная проблема. Все знают, что цена этого обратного VIX’а [XIV – прим. ред.] в какой-то момент времени опустится до нуля, и что все эти обратные и созданные с кредитными «плечами» инструменты, не только основанные на VIX, но и по другим индексам, в конечном счете будут стоить людям больших денег… И что произойдет в результате этого? Ничего. Через несколько месяцев кто-то еще придумает новый XIV, и все начнут покупать его. Это то, как работает финансовый мир.

– Должны ли регуляторы сделать что-то по поводу инструментов VIX, доступных рядовым инвесторам?

– Я и в самых диких фантазиях не мог представить, что такие инструменты появятся. Кто выигрывает от их существования? Никто, за исключением тех, кто хочет поспекулировать на их стоимости. Хорошо – давайте, делайте ставки… А кто на них заработал? Например, если посмотреть на индексные ноты VXX, то с момента их создания в 2009 г. и на сегодняшний день они обвалились в цене на 99%, даже после прошедшего обвала. Это довольно грустно, что подобные инструменты вообще существуют, но их появление трудно остановить или предотвратить. Если вы остановите создание какого-то нового индекса – появится что-то еще. Появится биткоин, например.

– Если кто-то спросит вас, что такое VIX, что вы скажете?

– Это что-то вроде температуры на улице. Зимой она низкая, летом – высокая. Это не индекс «времени года», «холода» или «жары» на рынках, это просто их температура. Она показывает, как сейчас обстоят дела. Когда рынок сильно падает и дела обстоят плохо – конечно, значение VIX будет высоким. И наоборот. Этот индекс ничего не говорит о будущем. Фьючерсы на VIX – это следующий шаг, это ставки на то, какая «температура» будет у рынка в будущем.

– Является ли индекс VIX движущей силой рынков?

– Иногда происходят события, как в понедельник, когда на рынках происходит огромная ребалансировка. В этом плане – да. Можно сказать, что индекс живет своей жизнью и его жизнь влияет на другие активы. Но я бы не стал говорить о том, что VIX каждый день сильно влияет на динамику фондового индекса S&P. Возможно, в данном случае рынок просто достиг слишком высокого уровня и должен был снизиться.

– Расскажите о создании индекса в 2003 году.

– Люди знали о VIX’е, они говорили о нем, смотрели на его изменения, и у людей были мнения по поводу того, что делать на рынке акций, когда значения VIX были высокими или когда они были низкими. И это были просто мнения. В то же время появлялась большая группа инвесторов, которая хотела торговать волатильностью ради волатильности. Это было подходящее время для его создания.

Портал «Вести.Экономика» также приводил мнение одного из сравнительно консервативных инвесторов, миллиардера Карла Айкана (с состоянием в $19,5 млрд, по данным Bloomberg Billionaires Index).

  • Айкан: «Рынок акций США – казино на стероидах»

Он отметил, что подобные индексы – это «линии разлома» фондового рынка США, которые в дальнейшем могут привести к «землетрясению».

В интервью Bloomberg один из создателей индекса волатильности, послужившего базой для создания новых деривативов сегодня, фактически признает опасность чрезмерного распространения эфемерных финансовых инструментов, являющихся, по сути, производными от производных инструментов.

Справедливости ради стоит привести комментарий самого швейцарского банка. В рекламном буклете Credit Suisse (PDF) к индексным нотам XIV перечислены риски владения данными инструментами.

«Индексные расписки предназначены в качестве торговых инструментов для опытных инвесторов для управления дневными торговыми рисками.

Долгосрочная ожидаемая стоимость индексных расписок равна нулю. Если вы держите ETN в качестве долгосрочных инвестиций, скорее всего, вы потеряете все или существенную часть своих инвестиций».

Однако, как отметил Девеш Шах, при отсутствии каких-либо регулятивных запретов и ограничений подобные инструменты все равно будут появляться.

Поэтому в данном случае аргументы Джима Крамера или Карла Айкана не работают: в текущей итерации правил и норм западных фондовых рынков если не Credit Suisse, то XIV или какой-либо схожий инструмент создадут (и уже создают) другие компании.

Вывод в данной ситуации может показаться парадоксальным, но это парадокс, созданный руками самих участников западных фондовых рынков: в погоне за прибылью представители финансового сектора США и других стран создают кредиты сабпрайм, индексные ноты XIV, другие структурированные производные инструменты, которые в конечном счете усиливают хаотичность и нестабильность рынков.

Если немного перефразировать классиков, финансисты сами продают друг другу веревки, которые в один день могут их повесить.